福星股份（000926）作为一家以房地产为主、金属制品业务为辅的双主业公司,在区域地产市场和金属制品部分产品上具备龙头地位。公司位于区域中心城市核心位置的土地储备占比较高,在拿地上有着独到模式、项目盈利能力强,未来成长性有保障。我们给予其“买入”评级,6个月目标价11.53元。

　　房地产业务——长袖善舞

　　市场一直担心由于汉口春天和水岸星城两项目相继销售结算完毕,公司的毛利率将有较大幅度下降,业绩缺乏成长性。但从实地调研的情况来看,我们认为不必对此过于担心,公司在未来几年营业规模上可达到30％左右的复合增长。

　　公司能保持经营持续增长源于以下几个方面:

　　首先,优质土地储备在短期内的快速增加。公司总计权益土地储备285万平米,其中在武汉有5个项目储备,共计149万平米,全部位于中心城区,地理位置优越。6月6日公司公告取得了洪山区三角路城中村项目中第一个土地包,占地8.3万平米,规划建筑面积35.89万平米。这个地块的取得标志着公司跟进的三角路城中村改造项目取得实质性进展。预期在不久的将来,公司还可以拿到规划建筑面积为86万平米的剩余土地包。届时,公司的土地储备将大幅增加至371万平米,位于武汉中心城区的优质土地储备将达到234万平米,比三角路项目取得前扩大近一倍。

　　其次,后续销售和结算的项目如福星国际城、三角路项目毛利率仍能达到较高水平。公司09年起的重点销售项目福星国际城有40％的商业,售价远高于住宅,维持结算的高毛利是完全可能的。新取得的三角路项目毛利率也至少可以达到33％,预计该项目很快将启动拆迁和开工,最快在2011年就可为公司贡献盈利。总的来看,公司在武汉市区项目即使今后几年每年销售40万平米,也可开发3年多,能维持房地产业务的毛利在较高水平。

　　另外,独特拿地模式配合审慎选址原则。公司现有的几个主要项目都是通过城中村改造这种模式获得的。我们认为这种独特的拿地模式具有不可模仿的独特优势,有利于公司项目成本控制、现金流管理、获得更高的开发弹性,使公司建立起抗周期、抗风险的土地储备池,而且这种优势将在较长时间内得以保持。在具备较高成长性的同时,公司始终保持相对谨慎的态度,土地储备选地原则坚持城市的核心地段或新城中心区。核心地段的项目在市场调整期往往能表现出良好的抗跌和抗风险能力。

　　过去5年,福星股份房地产业务营业收入和毛利保持了27％和36％的复合增长率。公司规划未来3年达到土地储备600万平米。拿地模式将尽量采用城中村改造、一级开发带动二级开发的方式。我们预计3年后房地产销售收入有望达到50亿元。

　　金属制品业务——厚积薄发

　　公司金属制品业务已有20多年的技术积累,下游应用主要是汽车、电力电网、通讯网络、建筑工程,多数是经济周期的先导行业,在周期底部开始复苏阶段,需求和盈利往往先于其他行业回升。今年受益于汽车市场以及固定资产投资回暖,公司金属制品业务预计将稳中有升。

　　公司目前具备年产各种金属丝、绳产品23万吨的能力。其中,子午轮胎钢帘线6万吨,钢丝4万吨,钢绞线8万吨,钢丝绳5万吨。钢帘线的市场空间巨大,将成为公司金属制品业务未来重要的增长点。

　　轮胎用钢帘线的需求主要来自汽车新增量及存量汽车轮胎更新两方面的需求。预计我国汽车产量2010年将超过1000万辆,新轮胎需求预计将达到1亿条左右。全球存量汽车的轮胎更新需求一般占到轮胎销量的2/3,我国2008年底汽车保有量已经达到6467万辆,预计2010年我国替换轮胎的年需求至少在2亿条以上,因此,轮胎总需求量将超过3亿条。另外,子午化率是我国轮胎业发展的大趋势,2010 年轮胎子午化率有望达到85％。按此估算,届时子午化轮胎的需求量将达到2.55亿条,相应需要的钢帘线将达到90万吨,较现在年产量60万吨还有50%的增长空间,2009—2010年需求复合增长约20％。

　　我们分别采用绝对估值和相对估值方法对公司业绩作了预测。预计2009年和2010年公司房地产业务可分别贡献EPS0.35元和0.44元;金属业务贡献EPS0.16元和0.19元,2009年和2010年合计EPS为0.50元和0.62元。6月16日股价8.89元对应PE17.78倍和14.34倍,估值较低。每股NAV估值为11.9元,当前股价折让25％,安全边际较高。

　　基于公司在土地储备获得上的独特优势、金属业务主要产品钢帘线在细分市场的龙头地位,我们给予其“买入”评级,6个月目标价11.53元。